他是從業(yè)20年的基金老將，以低回撤、高夏普為人稱道，被業(yè)界譽為“防守大師”。

他是謙和溫潤、自律踏實的“傅老師”，所管產品被不少投資者當作個人賬戶的“底倉”。

他心無旁騖，始終潛心于為持有人打磨攻守兼?zhèn)涞耐顿Y工具，提供細水長流的安心感。

他，就是廣發(fā)基金副總經理傅友興。

更“安全”的年化15%

在知乎上有一條提問：“廣發(fā)基金的傅友興水平到底怎么樣？”

一位答主給出的高贊回答是：“大部分基金經理，純股的基金都跑不出長期年化收益率15%。傅友興用50%的（權益）倉位，就實現了這個目標?！簿褪钦f，傅友興這個15%的年化收益率，遠比很多基金經理15%的年化收益率來得安全，性價比更高?！?

傅友興管理時間最長的產品是廣發(fā)穩(wěn)健增長，自2014年12月8日任職起，至2021年12月31日的7年時間里，經歷了多輪牛熊周期和市場風格的切換，年化回報為15.21%。其他管理時間在3年以上的產品，如早年間管理的廣發(fā)聚豐，以及近年來管理的廣發(fā)睿陽三年定開，也均實現了15%甚至15%以上的年化收益率。

如果采用專業(yè)的夏普比率和收益回撤比等指標，則能更好地反映這份“安全”。

以廣發(fā)睿陽三年定開（501070）為例，根據海通證券統(tǒng)計，自2019年5月基金建倉期結束至2021年底，該基金累計實現收益114.18%，年化收益率達到32.95%，絕對收益和超額收益的表現都可圈可點。更難得的是，該基金的風險調整后收益十分突出，區(qū)間夏普比率和收益回撤比分別為1.78和2.13，在同類基金中分別居于前4%、前14%。

如此高夏普是如何做到的？

分析傅友興的歷史持倉可以發(fā)現，一方面，他在選股上注重安全邊際，傾向于尋找財務穩(wěn)健、質地較好、公司治理相對完善、能夠長期穩(wěn)定創(chuàng)造價值的優(yōu)秀公司。

關于安全邊際的考量，傅友興在2020年《不負時光》的視頻中提到，“只有我們認為一個公司的股價相對它的內在價值存在相對低估，存在安全邊際，我們才會買入?！彼f，安全邊際是價值投資的三大支柱之一，對于每一個持倉的公司，他都會做深度的價值評估。

從持倉品種來看，他更偏愛的是ROE（凈資產收益率）、ROIC（投入資本回報率）較高的好公司，它們往往具有財務穩(wěn)健、公司質地優(yōu)良、資本回報率較高的共性特征。傅友興介紹，相比收入利潤表，自己對資產負債表和現金流量表更為重視，因為這兩張表反映了公司業(yè)績增長的質量和可持續(xù)性。

另一方面，在資產配置上，傅友興被視為全市場稀有的做大比例股債輪動的老牌基金經理。他管理的產品大多采用低于同類均值的低權益?zhèn)}位，輔之以一定的擇時策略，從而降低了產品的凈值波動。

如果說選股是“安全感”的源頭，那么在組合管理過程中，傅友興對持倉風險收益比的重視，則有助于提升這份“安全感”。具體而言，他會從兩個層面持續(xù)評估持倉的風險收益比，并進行動態(tài)調整。

一是評估個股的潛在收益率，當某一只持倉個股的估值，隨著股價上漲逐步走高，或者基本面出現變化，導致其未來兩三年的預期收益率不再具有吸引力時，哪怕此時市場情緒依然較高，傅友興也會果斷減持，轉而去尋找其他性價比更高的股票。

二是關注A股市場的系統(tǒng)性風險，從股市整體估值、市值等多個維度，以及與經濟總量、貨幣總量的比較，來衡量股市的水平；當估值水平抬升到一定程度，系統(tǒng)性風險慢慢累積，會考慮是否需要減倉，或者切換到估值相對安全的行業(yè)上。

一萬小時定律背后的“慢就是快”

這種剛柔相濟、穩(wěn)扎穩(wěn)打的功力是如何煉成的？

“即使要爬到最高的山上，一次也只能腳踏實地地邁一步?！备涤雅d深諳中國古典哲學中“緩而圖之，則為大利；急而成之，則為大害”的道理。

在2021年初與投資者交流的視頻中，他說：“我是一個比較喜歡做長期規(guī)劃的人，因為這是一個看得見的、慢慢積累的過程。我不太會去追求短時間內的快速效果，而是朝著預期目標慢慢靠近，因為很多事情都不是一蹴而就的?！?

傅友興篤信“一萬小時定律”，認為投資和許多工作一樣，都需要至少一萬小時的訓練。

在極度自律的數十年如一日的自我建設中，他將自己打磨成了更專注更專業(yè)的人，進而把這種專注和專業(yè)投射到了基金業(yè)績上。這就是他所信守的長期主義。

生活中，他每天下班后會花一個小時左右看看書，整理讀書筆記；每周他會去2-3次健身房，這些習慣，都已經堅持了十年時間。投資上，從傅友興2002年進入公募基金行業(yè)算起，他已經投入了數個“一萬小時”。

這種人生態(tài)度與其投資理念一脈相承?！皩ξ襾碚f，很多投資結果從來不是某一天意外降臨的，而是立足長遠，以確定的增長穿越時間周期的波動?！备涤雅d說。

值得一提的是，他特別強調，面對具有眾多不確定因素的市場，投資一定要“用慢思考替代快決策”。

“面臨短期壓力是每位基金經理的常態(tài)。股票漲了，想買進；股票大跌，想賣出，這是反應式的‘快決策’。但我們不能讓情緒主導投資決策，‘快決策’的方式不一定理性。所以我們在管理組合的時候要有意識地引入‘慢思考’，股票上漲往往代表預期收益率降低，而股票下跌可能提供了買入的機會。以這樣的方式來思考能夠提高決策質量，在很大程度上抵御短期市場變化對投資的干擾?！?

與這種思維方式相呼應的是，傅友興所管組合的換手率很低，這也從另一個側面佐證了其“以慢為快”的理念。

以廣發(fā)睿陽三年定開為例，該基金自2019年1月成立以來，在各個報告期的換手率均不到同類基金換手率均值的1/2，調倉頻率較低。從基金重倉股的持有期來看，基本穩(wěn)定在3-4個季度。

“我的持股周期比較長，所以可以盡量把更多時間花在對公司長期價值的研究上?！备涤雅d表示。

以自己的節(jié)奏

平衡好每一個賽段

投資是場高強度的長期賽事，傅友興曾經做過一個形象的類比，把投資比作環(huán)法自行車賽。

環(huán)法自行車賽有21個賽段，有平地賽段和山地賽段，每一賽段分別計時排名，所有賽段成績累計起來決定賽手的總成績，因此賽手需要平衡好在每一個賽段的發(fā)揮，才能獲得最佳表現。而且，賽手們每年都會碰到特殊的、從來沒走過的路段。

“基金經理的工作也是一樣，我們無法準確預判未來會發(fā)生什么，無法知道市場是否匹配自己擅長的風格，需要不時面對各種各樣的困難，也很難預期自己在比賽中的表現?！备涤雅d說。

面對這種充滿不確定性的競技場景，他的感悟是，無論是在國內還是海外，如果將長期的年化收益率做到15%就是不錯的業(yè)績，那么不妨把目標簡單化，而在這個過程中保持自己的步伐，不要太在意別人的節(jié)奏。

回顧最近幾年，2016年和2018年這樣的調整市，以及2017年和2020年這樣的白馬股行情，是傅友興比較熟悉的賽段；2021年對他而言則有點像“山地賽段”，市場風格較為極致，全年漲幅靠前的行業(yè)集中于新能源及上游周期行業(yè)，這與他以大消費板塊為基礎配置、兼顧上游周期和中游制造的風格并不匹配。

在廣發(fā)穩(wěn)健增長的2021年四季報中，傅友興寫道：在市場結構極致分化的2021年，價值投資的追隨者們飽受煎熬。在這樣的時刻，有必要再次檢視初心，剖析自己的投資邏輯和策略。一方面，這有助于基金管理人思考在價值投資的“變”與“不變”之間，如何更好地平衡組合的收益與風險；另一方面，也有助于基金持有人了解基金的風險收益特征和收益

“我們需要時刻保持擁抱變化和熱愛學習的態(tài)度，在堅守投資本源的基礎上拓展價值投資的外延，用價值投資的方法創(chuàng)造價值，這才是基金管理人的價值所在?！睂τ趦r值投資的“變”，傅友興注意到，最近二十年，科技類企業(yè)給投資者帶來的收益非常顯著，價值投資的表現形式隨之出現了新的變化。

“要保持自己的風格，但在對市場的學習上，又不能故步自封，要跟上時代的變化，要保持開放的心態(tài)，保持對于新事物的熱情和持續(xù)學習的能力。”傅友興表示。

事實上，近年來，傅友興從消費、醫(yī)藥、高端制造等傳統(tǒng)穩(wěn)健增長行業(yè)，逐步“拓圈”到了TMT等領域。比如在2019年，他的持倉中就明顯增加了TMT個股。

持倉多樣性拓展的背后，正是傅友興投資體系的進化。他對自己的選股方法論做了更新和迭代，將持倉的公司分為兩類:一類屬于相對成熟的行業(yè)或者下游需求、客戶變化較少的行業(yè)，在這樣的行業(yè)中選股更注重公司的競爭力，從財務穩(wěn)健、競爭壁壘高、公司治理完善等角度來考察公司。

另一類處于變化比較迅速的行業(yè)，比如科技、新能源等，這類行業(yè)的財務標準與成熟行業(yè)不太一樣，因為其處于發(fā)展的早中期階段，ROE、ROIC等指標暫時還無法體現出特別高的水平，選股需要淡化一些財務標準，更多是看重產業(yè)趨勢，觀察需求持續(xù)性、公司采取的競爭策略等方面。

談到“不變”的那一面，傅友興說，價值投資中“不變”的是市場波動的周期規(guī)律，這要求基金經理保持耐心。正如資產價格的表現會呈現均值回歸的規(guī)律，A股市場投資的挑戰(zhàn)就在于，由于經濟環(huán)境的產業(yè)變遷較為迅速，投資賽道的切換在短短幾年內就會發(fā)生。例如，從2015年之前的移動互聯(lián)網、過去幾年的核心資產，到2021年的新能源產業(yè)，這些變遷就足以說明這一點。

“過去幾年，A股市場呈現更加開放、多元的特點，涌現了不同風格、不同策略的組合管理方式。結合自身的性格特點，我們還是堅持以合理的價格投資價值持續(xù)增長的好企業(yè)，傾向于選擇高ROE、高ROIC、財務穩(wěn)健、競爭壁壘強的好企業(yè)?！备涤雅d表示。

（風險提示：觀點僅供參考，不構成投資意見。購買前請閱讀《基金合同》、《招募說明書》等法律文件。市場有風險，投資需謹慎。過往業(yè)績不代表未來表現。）（CIS）

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